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「市场聚焦」中粮期货机构部:历次股指期货交易制度调整对比研究

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摘要:2018 年 12 月 2 日,中金所发布公告,在综合评估市场风险、积极完善监管制度的基础上,将稳妥有序调整股指期货交易安排:一是自 2018 年 12 月 3 日结算时起,将沪深 300 、上证 50 股指期货交易保证金标准统一调整为 10% ,中证 500 股指期货交易保证金标......

2018122日,中金所发布公告,在综合评估市场风险、积极完善监管制度的基础上,将稳妥有序调整股指期货交易安排:一是自2018123日结算时起,将沪深300、上证50股指期货交易保证金标准统一调整为10%,中证500股指期货交易保证金标准统一调整为15%;二是自2018123日起,将股指期货日内过度交易行为的监管标准调整为单个合约50手,套期保值交易开仓数量不受此限;三是自2018123日起,将股指期货平今仓交易手续费标准调整为成交金额的万分之四点六。

一、由严格管控到优化运行

此次对股指期货交易制度的调整,是自20158月起对股指期货采取一系列严格管控措施后,第三次对股指期货交易安排的调整,前两次分别发生在2017217日以及2017918日。

20156月底,中金所曾为了抑制市场过度投机,采取了一系列严格管控措施,将IFIHIC三大品种的各个合约保证金率逐步提高到了40%,平今仓手续费调高至万分之二十三,日内最大开仓量减少至10手,股指期货市场全面降温。2016年的年内日均成交量由上一年的137.21万手缩减到了3.85万手,减少了97.19%,成交持仓比所反映的市场投机度由最高点的20多倍锐减到了不足0.5倍,市场大幅萎缩。

此后的很长一段时间,我国股指期货市场流动性严重缺失,股指期货合约长期处于深度贴水的状态,对股票现货的风险管理能力难以正常发挥。

两年来,随着A股市场的逐渐企稳和投资者风险偏好的修复,2017年交易所两次调整股指期货交易安排,217日起,IFIHIC的非套保仓的保证金率分别降低到了20%30%,平今仓手续费从万分之二十三调低至万分之九点二,日内过度交易行为的监管标准从原先的10手调整为20手;918日起,IFIH的保证金率调低至15%,平今仓手续费调整为万分之六点九。此次中金所对交易安排的第三次调整,是促进股指期货市场功能有效发挥的积极举措。

二、2017年的两次制度调整

2017217日的第一次交易制度调整,主要针对投机交易。单日单品种最大开仓量增加一倍至20手,投资者可交易的对应合约价值翻番(以各品种主力合约的收盘价为例)(如图1、图2)。同时,非套保持仓的保证金率大幅下降,IFIH直接减少一半至20%,投机交易的资金成本减少。第三,IFIHIC三个品种的平今仓手续费均减少了60%,大幅降低了日内交易的成本。此次调整之后,股指期货市场的参与规模有了明显的提升。

以目前时间段IFIHIC的点位320025004500为例,计算投机交易单日最大开仓手数所对应的合约价值(按单品种单合约)、一手合约保证金金额以及一手合约平仓手续费,如下:


217日调整措施实施的当天,IFIHIC主力合约的成交量分别增加了47%32%40%。比较实施前后的40个交易日,IFIHIC主力合约的日均成交量分别由8318手、4072手、6315手上升至了14340手、6201手、9869手(单边),分别提高了72%52%56%,且成交量水平在增长后保持稳定。持仓方面,也有同样的表现,当日三大品种的主力合约持仓量增加均超过10%IFIH主力合约后40个交易日的日均持仓量增加超过36%IC主力合约也有超过25%的持仓量提升,市场成交规模明显扩大。

17日当日,IFIHIC主力分别贴水现货指数29点、8点和94点,18日期货贴水则大幅收敛至9点、1点和71点(图上以指数现货的可比收盘价代替实际收盘价,三个品种的期货合约均陡峭向上),远强于一般月份主力合约换月的基差收敛幅度,很重要的原因就是对于股指期货运行的优化,提升了多头力量,有利于贴水的修复。

第二次交易制度的调整,是2017918日,IFIH的所有持仓保证金比率都进一步调低至15%,平今仓手续费减至万分之六点九。一方面继续降低了日内交易和投机成本,另一方面则减小了IFIH套期保值持仓的成本,鼓励机构投资者进行风险对冲。

可以看到,相较于第一次的交易制度调整,第二次调整的幅度相对较小,市场反应较为平淡,三大品种的成交量水平没有明显的变化IFIHIC主力的成交量优化措施发布的前后40日,分别保持在1万手、8千手、1万手附近。

三、第三次调整优化

2018123日起实施的调整措施,将切实优化股指期货市场的运行。首先,保证金率的调低可以有效降低各品种的套期保值成本,从而吸引更多的机构投资者参与交易,更好地发挥股指期货市场的风险管理功能;其次,一直居高不下IC非套保持仓的保证金率也一举降低至15%,减少了一半,有助于IC贴水的修复;最后,日内过度投机交易的标准由单品种20手增加到单合约50手,机交易单日可开仓量大幅增加,有利于提升市场的参与活跃度。

从昨日(123日)结算时起,将正式实施此次交易制度的调整。适逢周末结束的G20会议传来利好消息,中美两国达成共识,贸易摩擦问题得到缓解,今日A股、股指期货市场大幅上涨,股指期货成交量明显上升,IFIHIC的成交量分别较前5个交易日增加45%26%33%51,782手、22,601手、28,382手(单边),交投活跃。

从前两次交易制度调整的经验来看,股指期货的成交量和持仓水平有望继续放大。在目前A股市场表现低迷之际,可以有效提振市场整体的偏好以及修复投资者的悲观预期。两次调整之后,15年股指期货深度贴水现货指数的程度已大幅收敛,在稳妥有序的制度安排下,股指期货市场功能有望得到进一步发挥。


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